Inflation sous-jacente (CPI core / HICPX) : définition, calcul et interprétation

La lecture Cap Nord s'ancre sur un seul repère public : la cible de stabilité des prix de 2 % à moyen terme de la BCE. Elle s'applique à l'inflation headline HICP — pas au core. Sur l'inflation sous-jacente (HICPX) elle-même, il n'existe aucun objectif institutionnel formel. La BCE la surveille comme indicateur interne, sans cible publiée distincte.

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Indicateur

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Définition simple

C'est l'inflation débarrassée de son bruit. On mesure la hausse des prix après avoir exclu les composantes les plus volatiles du panier de consommation — l'énergie et l'alimentation en tête. Reste la tendance inflationniste de fond, celle qui persiste quand les chocs de court terme se sont dissipés. La plus pertinente, aussi, pour une politique monétaire qui agit à moyen terme.

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Histoire et rôle de l'indicateur

Énergie et alimentation pèsent lourd dans le panier HICP — autour de 30 % selon les pays. Mais leurs prix se décident ailleurs : cours du pétrole, météo, chocs géopolitiques. Autant de forces exogènes, étrangères à la demande domestique, sur lesquelles une banque centrale n'a aucune prise par ses taux.

D'où l'idée. L'inflation sous-jacente isole la part sur laquelle la politique monétaire, elle, agit vraiment : services et biens manufacturés hors énergie-alimentation, où se lisent les pressions de demande, les coûts salariaux et les marges des entreprises.

C'est l'indicateur des banques centrales quand l'headline est temporairement déformé par un choc d'offre. Le signal derrière le bruit.

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Références institutionnelles officielles

BCE — HICPX et super core

La BCE surveille plusieurs mesures de l'inflation sous-jacente dans sa zone euro :

HICPX (HICP excluding energy and food) — mesure de référence principale :

HICPX = HICP − (énergie + alimentation)

La BCE publie et surveille cette mesure dans ses analyses mensuelles et ses Economic Bulletins. Depuis 2021, le Conseil des gouverneurs surveille aussi la super core (HICP excluant énergie, alimentation, voyages et habillement) pour filtrer davantage les composantes volatiles.

Point crucial : la cible de 2 % à moyen terme de la BCE s'applique à l'inflation HICP headline — pas à l'HICPX. La BCE ne publie pas de cible distincte sur l'inflation sous-jacente. L'HICPX est un outil d'analyse interne, pas un objectif institutionnel publié.

Sources officielles :

• ECB — Price stability (2 % target)
• ECB — Economic Bulletin
• Eurostat — HICP — special aggregates

Fed — CPI core et PCE core (États-Unis)

Aux États-Unis, deux mesures coexistent :

CPI core (CPI excluding food and energy) :

CPI core = CPI − (food + energy)

Publié mensuellement par le BLS. Très suivi par les marchés mais ce n'est pas la mesure de référence de la Fed.

PCE core (PCE excluding food and energy) :

PCE core = PCE − (food + energy)

Publié mensuellement par le Bureau of Economic Analysis (BEA). C'est la mesure que la Fed suit en priorité pour évaluer les pressions inflationnistes sous-jacentes — en cohérence avec son objectif d'inflation mesuré par le PCE headline.

Source officielle : Federal Reserve — Statement on Longer-Run Goals

Comme pour la BCE, la Fed ne publie pas de cible formelle sur le PCE core — la cible de 2 % s'applique au PCE headline.

Eurostat — HICP special aggregates

Eurostat publie l'HICP sous plusieurs découpages dans sa base de données "special aggregates", permettant de calculer différentes versions d'inflation sous-jacente selon les exclusions retenues.

Source officielle : Eurostat — HICP database

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Ce que l'indicateur mesure — et ses variantes

Cap Nord documente la mesure utilisée par pays.

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Formule

cpi_core_yoy = (core_index_t / core_index_t-12 - 1) × 100

où core_index_t est l'indice des prix à la consommation hors énergie et alimentation

Exemple :

HICPX zone euro mai 2024 = 116,8
HICPX zone euro mai 2023 = 113,1

cpi_core_yoy = (116,8 / 113,1 - 1) × 100 = +3,3 %

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Convention statistique

• Exclusions variables selon les sources : le CPI core américain exclut "food and energy" ; l'HICPX européen exclut "energy and food" — les périmètres sont similaires mais pas identiques. Cap Nord documente les exclusions précises par pays.
• Même méthode que l'headline : l'inflation sous-jacente est calculée avec les mêmes méthodes que l'HICP/CPI headline (Laspeyres enchaîné pour l'HICP européen).
• Désaisonnalisation : les données sont publiées en version CVS par les instituts nationaux.
• Révisions : les données provisoires sont révisées lors des publications suivantes.

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Seuils institutionnels

Il n'existe aucun objectif institutionnel formel sur l'inflation sous-jacente.

La BCE cible l'inflation HICP headline à 2 % à moyen terme — pas l'HICPX spécifiquement. La Fed cible le PCE headline à 2 % — pas le PCE core spécifiquement.

L'inflation sous-jacente est un outil d'analyse pour les banques centrales, pas un objectif en lui-même. Ce qu'elles surveillent, c'est la persistance de l'inflation sous-jacente comme signal de désancrage des anticipations — sans seuil fixé publiquement.

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Toutes les sources ne fixent pas un objectif

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Seuil Cap Nord

Cap Nord ne fixe pas de seuil arbitraire sur l'inflation sous-jacente. La lecture se fait en relation avec la cible headline de 2 % des banques centrales et par analyse de la persistance.

OK
core inflation proche de 2 % et stable
→ pressions sous-jacentes compatibles avec l'ancre institutionnelle headline

WATCH
core inflation au-dessus de 2 % mais en décrue régulière
→ désinflation sous-jacente en cours — à confirmer sur plusieurs mois

core inflation nettement au-dessus de 2 % alors que headline décélère
→ la baisse de l'headline est portée par l'énergie/alimentation, pas par un vrai reflux

BREACH
core inflation persistante nettement au-dessus de 2 % sans décrue visible
→ pressions inflationnistes de fond — risque de désancrage des anticipations
→ signal que la banque centrale devra maintenir ou renforcer le resserrement

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Comment Cap Nord utilise l'indicateur

Le cpi_core_yoy mesure la persistance de l'inflation. Sa force est dans l'écart : la divergence entre headline et core dit la nature du choc. Un même chiffre d'inflation totale recouvre deux histoires opposées selon ce que fait le core en dessous.

headline élevé + core bas
→ choc d'énergie ou d'alimentation — temporaire si le choc se dissipe

headline bas + core élevé
→ désinflation de surface, pressions sous-jacentes persistantes — banque centrale vigilante

headline en baisse + core en baisse convergente
→ désinflation généralisée — ralentissement des prix ou normalisation

headline et core tous deux > 2 % en hausse
→ pressions inflationnistes généralisées et installées

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Limites d'interprétation

1. La définition des exclusions varie. CPI core US, HICPX européen, PCE core US, super core BCE — les périmètres ne sont pas identiques. Une comparaison directe entre pays requiert de documenter les exclusions précises.

2. Les exclusions peuvent être trop larges. L'alimentation et l'énergie représentent ~30 % du panier dans la plupart des pays. Les exclure revient à ignorer une part significative de l'expérience inflationniste quotidienne des ménages.

3. La persistance n'est pas mécanique. Une inflation sous-jacente élevée peut refléter des pressions salariales (persistantes) ou un choc ponctuel sur les services (transitoire). La composition de l'HICPX entre services et biens manufacturés change l'interprétation.

4. La cible de 2 % s'applique à l'headline. Affirmer que "le core doit être à 2 %" serait une erreur — la BCE et la Fed ciblent le headline, pas le core. Le core n'est qu'un outil d'analyse.

5. Effets de base. Comme pour l'headline, les effets de base (comparaison avec une période de choc) peuvent faire varier fortement le glissement annuel sans refléter une tendance réelle.

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À retenir

L'inflation sous-jacente — HICPX en zone euro, PCE core aux États-Unis — retire les postes les plus volatils, énergie et alimentation, pour ne garder que la tendance de fond. C'est la lecture qui parle à une politique monétaire de moyen terme.

Une nuance décide de tout le reste : il n'existe aucun objectif institutionnel formel sur le core. La cible de 2 % de la BCE vise l'HICP headline ; celle de la Fed, le PCE headline. Le core n'est jamais qu'un outil d'analyse.

La bonne lecture est :

cpi_core_yoy
vs cible headline 2 % (BCE/Fed) — référence indirecte
vs headline → divergence = nature du choc (énergie vs pressions de fond)
vs tendance → persistance ou désinflation
vs wage_growth → transmission salariale

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Fiche méthode

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Sources